房企融资：“杠杆飙车游戏”按下刹车键(2)
窗口指导不仅限于银行，市场消息称，目前个别房企在境内发债也受到限制，仅允许借新还旧以避免流动性危机。其中，有5家房企已被明确严禁新增发行债券，但允许借新还旧；还有15家房企，则被警示发债风险，要求控制额度。
中信建投首席房地产分析师陈慎认为，“此次融资政策更多体现为结构化调控和窗口指导，而不是‘一刀切’收紧。融资监管的意图在于通过控制融资来平抑部分城市土地市场热度，从而平稳房地产市场销售终端预期，降低房企未来潜在经营风险。”
国金证券房地产研究组认为，政策在逐步收紧后，地产企业再融资仅限于借新还旧，其影响除了上半年土地市场火热的现象或将降温以外，高周转模式的房地产企业尤其可能会受到影响。
资金成本成房企生命线
恒大研究院报告显示，2019年至2021年是房企有息负债的偿债高峰。经过测算，截至2018年年底，房地产主要渠道有息负债余额为20.3万亿元，在2019年至2021年集中到期，到期规模分别为6.8万亿元、6.6万亿元和5.4万亿元。
自2018年以来，监管层对房企的高负债风险持续敲响“警钟”，融信、阳光城等不少房企在业绩发布会上提出“降低杠杆、加快回款”的工作目标。
2019年年初，孙宏斌在融创中国2018年年度业绩会上也提出降杠杆，泰禾也发起了“壹号抢收计划”以加快现金回款。
然而，房企的资金压力从未减轻。恒大研究院分析师夏磊表示，在债务密集到期、销售下滑、其他渠道受阻的背景下，房企大多只能借新还旧，融资规模上升主要缘于到期债务规模大幅增加。以信用债为例，2019年第一季度合计融资1810亿元，同比大幅增长40.5%，，但净融资规模仅为574亿元，同比下滑41.6%，这说明房企资金压力并未有实质性改善。
国金证券指出，在外部融资受限后，流入地产行业的资金减少，各金融机构势必提高资金成本和风控标准，项目布局好、销售规模较大、销售能力较强和外部融资渠道多样的龙头房企压力相对较小。中小房企融资渠道相对单一、销售能力相对较弱，预计将承受较大的压力。
??国泰君安固收团队对财务杠杆按照房企规模进行拆解后发现：一方面，大型房企财务杠杆有所下降；这主要是因为大型房企规模趋于稳定，财务杠杆的作用已从扩大规模逐步转为调整经营结构，企业对于财务杠杆的需求有所减少。此外，随着大型房企规模的扩张、资源的积累、地位的提升，无息杠杆和合作杠杆的释放空间有所提升，进一步压缩了财务杠杆需求。
而中型房企则选择逆势加杠杆；对于中型房企来说，虽然已经获得一定的无息杠杆、合作杠杆空间，但若想在短时间内获得规模的快速扩张，跻身第一阵营，实现“弯道超车”，依然需要较高的无息杠杆的加持。
小型房企财务杠杆则相对稳定，虽然对于小房企来说存在扩大规模的动力，但其融资能力相对较弱，受国家的严调控政策影响更大，财务杠杆“被动”萎缩。
杠杆压力的分野，叠加融资成本的“冰火两重天”，让房企竞争更加残酷。
7月8日，中海首次在香港设立境外中期票据（MTN）计划，其中10年期美元债以3.45%的券票息，创造了债券发行利息成本最低的纪录，这也是中海历史上10年期债券的最低利率；而票息为2.90%的5.5年期20亿元港币固息债券，则刷新了同行业的最低利率，且创造了中资企业境外公开发行的最长年期港币债券。
长期稳定的信用评级、央企身份，都是中海长期以低息融资的根本原因，当市场中有很多投资者都是国有或国有代表的基金、机构时，国有房企融资就有巨大的优势。类似中海这样可以拿到较低成本的还有华润置地、保利发展、招商蛇口、万科等，均为央企或具有国资背景的开发商，他们今年上半年的融资利率也在4%左右。
而同为大型房企，表现激进的民营房企如恒大、融创、碧桂园的融资成本就相对较高。6月12日，融创中国以7.25%的利率，发行2022年到期的6亿美元优先票据；上半年，恒大累计发行了四次优先票据，其中三次的利息利率均在10%以上。
以富力、雅居乐等为代表的中小型房企，融资利率就更高了，多在7%-10%之间，甚至超过10%。如雅居乐发行的美元高级永续债，年利率达8.375%；中南建设4亿美元的高级无抵押定息债券，利率高达10.88%。7月11日，泰禾集团以15%的高利率发行了一笔美元票据，成为近年来房企境外融资的最高成本之一。
中金固收报告指出，今年上半年，由于境内融资受限、境外需求上升，以及发改委年初延长部分公司发行有效期，房地产美元债发行量已超过去年全年水平，上半年净增量达375亿美元，同比增127%。
即使同在境外发债，房企的利率也呈现明显分化之势：大型房企供给量占比高、融资成本降幅大、周期延长，中小房企发行量占比低，且低资质主体发行利率居高不下。
卖资产，成为中小房企缓解资金链紧张状况、断臂自救的重要选择。今年以来，华侨城、阳光100、上置集团、粤泰股份、泰禾集团等均选择出售项目股权，进而实现回血。
以今年年初经历股价大跌的在港上市地产公司阳光100为例，阳光100中国6月13日发布公告，分别向融创、佳兆业出售资产，涉及资金超57亿元。今年4月，阳光100中国仅半个月内就两度出售资产，回笼60亿元现金以缓解资金压力。
